C.P. y MBA Araceli Espinosa Elguea
Subdirectora de Análisis de Deuda
Scotia Capital México
araceli_espinosa@scotiacapital.com

La intención de este artículo es compartir información con todos los lectores que requieran refrescar sus conocimientos sobre instrumentos financieros derivados, pero también está dirigido a quienes son principiantes. Esta vez, gracias a la ayuda de Guillermo Camou, Director de Derivados de Scotia Capital México, se ha preparado una sinopsis de los conceptos básicos que todos debemos conocer, así como su aplicación al Mercado Mexicano de Derivados

¿Sabes qué es MexDer?
Es el nombre propio del Mercado Mexicano de Derivados, una bolsa que entró en funcionamiento el 15 de diciembre de 1998. Es una sociedad anónima de capital variable que pertenece al Grupo Bolsa Mexicana de Valores, donde puedes comprar y vender futuros y opciones de divisas, acciones, índice de la bolsa, tasas de interés y bonos.
Las instituciones financieras cuentan con un broker que funciona como puente de enlace entre ellas para hacer las operaciones de los clientes que así lo soliciten.

¿Sabes qué es Asigna?
Es el nombre que se le da a la Cámara de Compensación del MexDer. Entró en funcionamiento el 15 de diciembre de 1998 para dar servicio a los usuarios de MexDer. Asigna es un fideicomiso cuyos socios (fideicomitentes) están conformados por casas de bolsa o bancos; su objetivo es ser la contraparte de cada operación que se ejecuta en MexDer.
Antes de operar, Asigna les solicita a los usuarios una garantía en efectivo según el producto, le paga a los ganadores y le cobra a los perdedores diariamente, lo cual se denomina compensación. Asimismo, solicita a los perdedores que restituyan la merma en su garantía diariamente y en caso de no hacerlo, cierra su posición.
Por estas razones, Asigna resulta ser la mejor contraparte de crédito en México, según las calificadoras. Cabe destacar que no se tiene registro alguno de la bancarrota de una cámara de compensación.

Definición de un derivado
Es un instrumento mediante el cual puedes cambiar el perfil de tu inversión a tu elección sin necesidad de deshacerte del que tienes. Su valor depende de otro instrumento al que se denomina subyacente y su valor se deriva del comportamiento y del nivel de precio de uno o varios bienes llamados subyacentes.
La tortilla es un derivado del maíz, por lo que su precio resulta en gran medida del precio del maíz. El precio del futuro del dólar es una derivación del precio del dólar.
Los futuros, las opciones, los swaps de tasas de interés, los forwards y los warrants pertenecen a la familia de los derivados, que han existido desde la antigüedad (Egipto, China, Holanda). Los derivados financieros surgieron en la década de los setenta como un mecanismo para protegerse ante los cambios bruscos en los niveles de los mercados cambiarios y de las tasas de interés (volatilidad):
Futuro: Es un instrumento que se puede adquirir en una bolsa de futuros (mercado establecido) mediante un broker. Representa una obligación de compra o venta a futuro de un bien, por un monto específico y a un plazo determinado.  La contraparte de cada una de las operaciones es una cámara de compensación.
También se solicitan garantías al cliente antes de operar, las cuales equivalen a un porcentaje del monto implícito del contrato. Se pueden regresar al vencimiento del futuro o cuando se realice la operación contraria.  A la fecha de vencimiento se entregará el monto contratado del bien (que al inicio del futuro fue pactado a una fecha específica) sin importar el nivel de precio al que se encuentre en ese momento.
Mediante un contrato de futuros se adquieren las utilidades y las pérdidas generadas por los movimientos que se den en el monto implícito en el contrato, y que a su vez son provocados por movimientos en el precio del bien relacionado.
Forward: Es un contrato a largo plazo que se hace en forma privada entre dos partes. Se refiere a un futuro hecho a la medida del cliente en cuanto a monto, plazo y precio.
Opción: Es un derecho que adquiere el comprador de la opción a cambio del pago de una prima al vendedor. Este derecho también tiene un vencimiento y un nivel de cobertura.
Funcionan de forma similar a un seguro: si le compras un seguro (opción) a tu asegurador (vendedor) tienes el derecho a ejercerlo en caso de que ocurra un evento según el nivel de cobertura al que se contrató desde el inicio. Mientras más cara sea la prima, mayor nivel de cobertura tendrá.
Existen dos tipos de opciones:

• Las que te otorgan el derecho a comprar, llamadas calls: el comprador del derecho puede comprar a un precio inferior al del mercado.
• Las que te otorgan el derecho a vender, llamadas puts: el comprador del derecho puede vender a un precio superior al del mercado.

No hay que perder de vista que existen compradores y vendedores de calls, y compradores y vendedores de puts (son distintos derechos).
Swap: Significa intercambio y es un tipo de producto derivado. Un futuro podría ser un swap donde intercambias un bien por otro, pero su plazo es muy corto y por lo general se refieren a una cadena de futuros; por ejemplo, intercambiar una tasa de interés variable (TIIE) por una tasa de interés fija (6%); o bien, una tasa de interés variable nacional (TIIE), por una variable en el extranjero (Libor). Lo mismo sería con una fija nacional por una variable en el extranjero o viceversa; así como fija por fija.
Una de sus aplicaciones es fijar tasas en los créditos. Por lo general, se entregan diferencias entre las tasas acordadas.
Otro ejemplo de swap es el de tipo de cambio, en el que se intercambia el mismo bien pero a diferente plazo de entrega; las empresas pueden cubrir a futuro los dólares que deben y que cambian por pesos para tener flujo.
Warrant: Es un instrumento que da derecho a comprar o vender un activo en condiciones preestablecidas. Los warrants son valores negociables en Bolsa que otorgan a su tenedor el derecho, pero no la obligación, a comprar (call warrant) o vender (put warrant) una cantidad determinada de un activo (activo subyacente) a un precio prefijado (precio de ejercicio o strike) a lo largo de toda la vida del warrant o a su vencimiento.
Para adquirir ese derecho el comprador debe pagar el precio del warrant, también llamado prima. La cotización de un warrant representa en todo momento el precio a pagar por adquirir ese derecho. Cuando se listan en la BMV se debe obtener autorización de la CNBV, por lo general, esto ocurre cuando los emisores son casas de bolsa.
Los warrants tipo call protegen a su comprador de alzas en el precio del bien referido a cambio de una prima. Por lo general son emitidos por las empresas sobre su propia tenencia de acciones y cuando emiten deuda los ofrecen como parte del paquete. Si éstas se ejercen, la empresa emite acciones considerando el precio del nivel de cobertura del warrant.
Los warrants tipo put, protegen a su comprador de bajas en el precio del bien referido, a cambio una prima.
Los warrants se pueden crear sobre cualquier índice formal o inventado o sobre cualquier acción.

¿Qué es Precio de Ejercicio (Strike Price) de las opciones?
Es el precio a partir del cual el cliente está protegido de los movimientos de un bien a cambio de una prima. Este es el nivel a partir del cual se tiene cobertura; en otras palabras, es el parámetro a partir del cual se mide la utilidad o pérdida de la operación.
También es el nivel a partir del cual le conviene ejercer el derecho al comprador de la opción. Por ejemplo (haciendo un paralelismo con los seguros donde se paga un deducible) si tienes un siniestro, siempre haces una evaluación y verificas si su costo es superior al del deducible. En este caso, pagas el deducible y ejerces el derecho; de lo contrario, no lo ejerces.
Para las opciones tipo call desde el punto de vista del comprador (lo aseguran contra alzas en el precio, o sea, comprar a un precio más barato que el del mercado), si su precio de ejercicio es menor al precio del mercado, le conviene ejercer su derecho y comprar al precio de ejercicio que está más barato, o bien, revender la opción. En este caso, en la medida en que el nivel del precio del mercado va subiendo, el vendedor va perdiendo parte del ingreso recibido (prima) por la venta de la opción, hasta perder toda o más ¡sin límite!
Para las opciones tipo put desde el punto de vista del comprador (lo aseguran contra bajas en el precio, o sea, vender a un precio más alto que el del mercado), si su precio de ejercicio es mayor al precio del mercado, le conviene ejercer su derecho y vender al precio de ejercicio que está más alto, o bien, revender la opción. En este caso, en la medida en que el nivel del precio del mercado va bajando, el vendedor va perdiendo parte el ingreso recibido (prima) por la venta de la opción, hasta perder toda o más ¡sin límite!

¿Qué es una opción americana?
Es aquélla en la que el comprador puede ejercer el derecho de comprar (call) o de vender (put) durante la vida de la opción.
Si un cliente compra un call y la opción no ha vencido (y el precio del mercado es superior al precio de ejercicio), entonces puede solicitar a su contraparte, en cualquier momento de la vida de la opción, que le venda el bien de referencia al precio de ejercicio.
En el caso de la compra de un put, si el precio del mercado es inferior al precio de ejercicio, el cliente puede solicitar a su contraparte, en cualquier momento de la vida de la opción, que le compre el bien de referencia al precio de ejercicio.

¿Qué es una opción europea?
Es aquélla en la que el comprador puede ejercer el derecho de comprar (call) o de vender (put) sólo al vencimiento de la opción. Si un cliente compra un call y el precio del mercado es superior al precio de ejercicio, entonces puede solicitar a su contraparte, una vez vencida y el mismo día que esto ocurra, que le venda el bien de referencia al precio de ejercicio.
En el caso de la compra de un put, si el precio del mercado es inferior al precio de ejercicio, el cliente puede solicitar a su contraparte, una vez vencida y el mismo día que esto ocurra, que le compre el bien de referencia al precio de ejercicio.
En el caso del mercado privado u OTC, la contraparte es con la que el cliente cerró la operación. En el caso de que el participante haya hecho su operación en una bolsa, existe una cámara de compensación que sería la contraparte a la cual le ejercería su derecho, y ésta aleatoriamente le pediría a un vendedor (según el caso de calls o puts) que honre su compromiso.

¿Qué es la prima de una opción?
Es el valor o el costo de una opción; el costo del seguro que quieres contratar. La prima es la suma de dos elementos:
Prima = valor intrínseco + valor en el tiempo
El valor intrínseco es lo que va ganando la opción en ese momento, o sea, la diferencia entre el precio de ejercicio (precio base a partir del cual está cubierto) y el precio del mercado.
El valor en el tiempo sencillamente es la probabilidad de que la opción se ejerza en el tiempo que le resta de vida.
En otras palabras, y comparándolo con el costo de un seguro de coche, el valor intrínseco sería, el que si un cliente asegura su coche que tiene un vidrio roto, la aseguradora le cobrará al menos el costo del cambio de vidrio más el valor en el tiempo de ese seguro, que sería la prima normal que le cobraría a un cliente con un coche igual sin vidrio roto.
Prima = vidrio roto + seguro normal
En MexDer tenemos opciones sobre índices, divisas y acciones.

Opciones dentro del dinero, al dinero o fuera del dinero
Son los adjetivos calificativos que se les da a las opciones dependiendo del nivel de precio de ejercicio en cuestión. Si la opción tiene valor intrínseco (diferencia positiva entre el precio de mercado y precio de ejercicio) se dice que está dentro del dinero o in the money.
Para call, precio de mercado mayor a precio de ejercicio.
Para put, precio de mercado menor a precio de ejercicio.
Si su valor intrínseco es cero (precio de mercado= precio de ejercicio), se dice que está al dinero o at the money.
Para call y put, precio de ejercicio=precio de
mercado.
Si la diferencia entre el precio de mercado y precio de ejercicio es negativo (su valor intrínseco es cero también y no negativo, pues significaría que el asegurador [vendedor de opción] le paga al comprador del seguro [opción] y eso no ocurre), se dice que está fuera de dinero o out of the money.
Para call, precio de mercado menor a precio de ejercicio.
Para put, precio de mercado mayor a precio de ejercicio.

Diferencia entre un futuro y una opción
Aunque ambos son productos derivados existen algunas diferencias. Un futuro es un instrumento derivado en el que se adquiere el compromiso de entregar o recibir en una fecha determinada en el futuro un bien físico o financiero con cierta calidad y cantidad específica. En una opción se adquieren derechos (para el que paga la prima) u obligaciones (para el que la recibe).
Los derechos adquiridos son para comprar el subyacente (call) cuando el precio de mercado está por encima de mi precio de ejercicio; o bien, para venderlo (put), cuando el precio de mercado está por debajo de mi precio ejercicio. Las obligaciones son para el que vende las opciones ya que esté recibiendo una prima.
Tratándose de las opciones de compra (ya sea call o put), el riesgo para la Cámara se minimiza,  pues está limitado únicamente a la pérdida de la prima. El monto máximo de pérdida en una opción de compra es la prima; en cambio, en una opción de venta y en los futuros no existe un límite máximo de pérdida.
En MexDer se operan futuros del IPC, dólar, euro, TIIE, Bonos M, swap sobre la TIIE, Cetes y opciones sobre el IPC, dólar y acciones.

Relación del costo de la prima vs. nivel del dinero  (dentro, fuera, al dinero)
Las opciones pueden tener diferentes costos de primas según el nivel de cobertura que se desea y la duración.
Con respecto al nivel de cobertura para las opciones tipo call, la prima será más baja mientras más alto este el precio de ejercicio elegido, entonces se dice que está fuera del dinero. Asimismo, será más alta cuando el precio sea más bajo hasta estar dentro del dinero, que será cuando el precio de mercado sea superior al precio de ejercicio.
Con respecto a los puts es al revés; mientras más alto sea el precio de ejercicio elegido, más cara será la prima y se dice que está dentro del dinero. La prima será más barata cuando el precio de ejercicio elegido vaya siendo más bajo hasta rebasar el precio de mercado (donde no tendrá valor intrínseco) y llegar a ser una opción fuera de mercado.
Con respecto al plazo podemos decir que mientras más vida tenga un seguro, más alto será su precio y eso aplica para los calls y los puts.

Estrategias con opciones
¿Sabías que la versatilidad de las opciones es enorme? Puedes combinar puts, calls, y futuros entre sí a distintos plazos y precios de ejercicio, lo cual nos da como resultante estrategias donde te puedes asegurar contra movimientos hacia arriba y hacia abajo al mismo tiempo (straddle, strangle), o con rendimiento topado si el mercado sube, o cuando se baja a cambio de abaratar una prima (bull spread, bear spread), entre otras.

¿Cómo funciona un futuro del IPC? (caso de uso especulativo)
El bien de referencia (subyacente) del contrato de futuro sobre el IPC listado en el MexDer es el propio Índice de Precios y Cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores. El futuro del IPC se puede comprar o vender, por lo que por naturaleza replica en 100% la cartera de las 35 emisoras del IPC (más los intereses menos los dividendos a pagar) durante la vida del futuro.
Se cotizan en una bolsa llamada MexDer y esto da la ventaja de que es un mercado establecido, por lo que tienen “mercado secundario”, tanto para compradores que quieren deshacer su posición vendiendo, como para vendedores que quieren deshacer su posición comprando, extinguiéndose cualquier derecho y obligación al momento de hacerlo.
Existen cuatro vencimientos a escoger: marzo, junio, septiembre y diciembre de cada año. Cuando uno de éstos vence, por ejemplo, marzo 2010, entonces al día siguiente nacerá marzo de 2011. Por regla, el día del vencimiento es el tercer viernes del mes en cuestión y en ese momento el futuro tiene cero días por vencer, por lo que el precio al que vencerá el futuro será el precio del IPC.
Como todos los futuros, un participante puede comprar el bien de referencia, en este caso, el IPC (cuando se piensa que subirá el mercado), o bien lo puede vender (cuando se piensa que bajará el mercado).
El valor del contrato se mide en puntos del valor del IPC. Cada punto equivale a 10 pesos, de manera que un futuro sobre IPC a MR10 el día 19 de febrero de 2010 se cotizaba en 32,275, lo cual ampara un valor nominal de 322,750 pesos (32,275 puntos*10 pesos).
Es importante mencionar que no es necesario dejar 322,750 pesos para operar los futuros (comprando o vendiendo), ya que, tanto el comprador como el vendedor, sólo dejan una proporción del monto que amparan. En este caso, para una persona física se solicitan 42,000 pesos como mínimo, según el caso; a esto se le llama aportación o margen inicial total, lo cual da por efecto un apalancamiento (322,750/41,000= 7.87 veces lo invertido). Entonces con 42,000 pesos puede hacerse acreedor a las utilidades o pérdidas de los movimientos de 322,750 pesos (32,275 puntos).
Existe un punto en que, si la aportación tiene una merma de “X” por ciento, el participante deberá compensarla mediante un depósito. A eso se le denomina llamada de margen.
Diariamente se hace un corte de utilidades o pérdidas contra un precio que determina la bolsa (promedio ponderado de los últimos cinco minutos de operación), se les cobran a los perdedores y se les entregan a los ganadores. La determinación de la llamada de margen será cuando la suma de las pérdidas generadas por los cortes diarios llegue al punto “X”.
Por ejemplo: Si una persona tiene la expectativa de que el IPC baje, venderá el futuro del IPC a 32,275 puntos; supongamos que acertó y al día siguiente bajó hasta 30,000 puntos (-7.04%), entonces tendrá una utilidad por cada contrato de futuros del IPC (o por cada 41,000 pesos que dejó como aportación) de 2,275 puntos o 22,750 pesos, esto equivale en porcentaje a 55.48%.
Otra forma de comprobarlo es por el efecto apalancamiento, -7.04% de caída*7.87veces de apalancamiento=55.48% de rendimiento por cada 41,000 pesos, y esto es igual a 22,750 pesos; o bien, por montos nominales: 322,750 pesos-300,000=22,750 pesos. Esta utilidad la recibirá por parte de la cámara de compensación vía su intermediario bursátil.
El caso opuesto ocurre con la contraparte de la persona que le compró el contrato de futuros. Éste compró a 32,275 puntos y tendrá una pérdida de 2,275 puntos; o bien 22,750 pesos por cada 41,000 pesos que dejó en garantía, o sea, 55.48 % de pérdida. Si no ha cerrado su posición, este cliente deberá entregar a la cámara de compensación (vía su intermediario financiero) la cantidad de 22,275 pesos para seguir con su posición abierta.
Cabe destacar que las utilidades que generen los futuros del IPC son libres de impuestos, tanto para personas físicas como morales.

¿Qué es el Mark to Market y qué implicaciones tiene en los márgenes o aportaciones de los futuros y opciones?
Mark to Market quiere decir marcación a mercado y tiene la finalidad de valuar una posición al precio de cierre del mercado para conocer el valor real de la posición tomada por la institución en cuestión. De tal forma, éste arrojará la utilidad o pérdida generada por un portafolio y esto ayudará a la toma de decisiones y al manejo del riesgo.
En los mercados OTC, las áreas administración de riesgos son proveídas por los vendedores de precios autorizados por el banco central para crear sus propias metodologías y así diseñar sus propios modelos para hacer la valuación a mercado.
En las bolsas de derivados como MexDer, la cámara de compensación (y en su caso la propia bolsa) son los encargados de generar los precios para marcar a mercado de acuerdo con las reglas preestablecidas que, como primera instancia y por lo general, es el promedio ponderado de los últimos cinco minutos de operación del día, el cual se denomina precio de liquidación.
Derivado de esa marcación a mercado, en las bolsas de derivados tradicionales la cámara de compensación solicita a los perdedores entregar la minusvalía de su posición, la cual entregará a los ganadores al día siguiente de la valuación a mercado. Con ello minimiza el riesgo de incumplimiento de las contrapartes que registran pérdidas, esto lo hace diariamente. La suma de estos flujos da por resultado un saldo, el cual se convierte en la compensación entre el precio pactado y el precio al vencimiento. Por ejemplo:
Día 0:
Cliente compra un contrato a futuro de IPC a 31,200 puntos, cerrando ese día a 31,400.
Este cliente tiene una utilidad marcada a mercado de 200 puntos (2,000 pesos).
Día 1:
Al día siguiente recibirá 2,000 pesos que la cámara de compensación le cobró al que vendió.
Ese día, el mercado de ese contrato de futuros se cayó a 31,300, estableciéndose el precio de liquidación en ese nivel.
Día 2:
El cliente comprador que recibió 2,000 pesos, (si mantuvo su posición) ahora deberá entregar 1,000 pesos; la cámara le entregará al vendedor (si mantuvo su posición) los 1,000 pesos que cobró.
Día N, vencimiento del futuro:
El precio de liquidación del IPC que vence el día N es el mismo del cierre del IPC (por estar establecido en las reglas del producto). Si este se registra en 30,000 puntos, el comprador (si mantiene su posición) tendrá un saldo negativo agregado hasta el día de vencimiento por 12,000 pesos (1,200 puntos=31,200 – 30,000). Este saldo en sentido contrario (o sea, ganador) lo tendrá el vendedor original si mantiene su posición hasta ese día.
El dinero solicitado al comprador puede ser obtenido de las aportaciones iniciales totales entregadas al inicio de la operación y en caso de que éstas no sean suficientes para mantener la posición, pueden ser restituidas por el comprador cada vez que así se le solicite.
Cabe destacar que esto sólo ocurre para aquellas operaciones que representan obligaciones como los futuros (compra y venta) y ventas de opciones. Las compras de opciones no tienen este esquema porque representan un derecho, el cual puede ser vendido en cualquier momento a mayor o menor precio.
Recuerda que en MexDer cuentas con una cámara de compensación que cuenta con la calificación AAA, debido a los procesos diarios que minimizan el riesgo contraparte, y que Scotia es miembro de esta Bolsa y puede dar acceso a tus clientes.